Sabah Notları - 110326
Gündemin nefes arasında bile değiştiği günlerdeyiz. Bu yüzden bir fikir beyan etmek çok zor ve bu fikrin ömrü çok kısa. Ama yine de bazı temeller var, sanırım onlardaki değişimler o kadar çabuk olmuyor; olmamalı da zaten.
Haber akışını çok fazla yazmayacağım, zaten herkes her yerden takip edebiliyor. O nedenle biraz daha kendime göre sonuçlara zıplayacağım.
İlk olarak şu petrol meselesi; bütün dünya enflasyonun yükselmesinden o kadar rahatsız ki bunun önüne geçmek için ellerinden geleni yapıyorlar. G7 ülkeleri stratejik petrol rezervlerinden tarihin en yüksek satışını yapma kararı aldı. Piyasada buna direkt olarak bir reaksiyon yok ama zaten bu volatilite de çeşitli izlerin birbirine karışması nedeniyle daha geniş düşünmek gerek. Bana göre petrol fiyatları aşağı gelmeye devam edecek ama barış konusunda şüphelerim var; o kısım biraz zaman alacaktır. Kaldı ki Hürmüz’ün işlerlik kazanması da hemen olmayacaktır. Ama piyasa geleceği satın aldığı için petrol aşağı doğru süzülür. Ama pozisyon almak biraz gözü karartmak demek. Opsiyonlarla dahi cari ortamda pozisyon almak oldukça pahalı olur çünkü vol primleri sıçramış vaziyette. Ayrıca cal ve putların volatiliteleri arasındaki fark hala çok ciddi şekilde call lar lehine. Yani uyanık opsiyoncular hala her an her şey olabilir diye düşünüyor olmalı. Bir de WTI kontratlarında toplam açık pozisyon sayısı konusu var. Artık kimse yeni pozisyon açmıyor, hatta sanırım pozisyonlar ufak ufak kapatılıyor. Bu varlıkta geçen hafta risk alarak satılan waaayyyy OTM call lar çok iyi ödüllendirildi.
Bununla birlikte, aslında bence endekslerdeki zayıflık ve daha önce çok ciddi prim yaptığı için S&P 500 enerji endeksi teknik bir düzeltme yapıyor. Aşağıdaki görselde hem uzun vade hem de kısa vadesini görebilirsiniz.
Petrol hisselerinin bundan sonra nasıl davranacağını çok kestiremiyorum, bugüne kadar mükemmel gittiler ve sene başından bu yana SPX’in -%1 yaptığı ortamda %23.5 yükseldi. Sanırım bir süre patinaja düşüp kar realizasyonlarına konu olacak. Yeni bir round için oldukça uzun zaman ihityacı olacak diye değerlendiriyorum.
Savaşın ötesinde bir diğer risk faktörü de private credit konusuydu. Geçmiş zaman olarak ifade ediyorum çünkü birazdan bahsedeceğim hikaye sanki bu riski bertaraf ediyor. Ama önce şunun aklımızda yer etmesini temenni ediyorum; sıklıkla piyasadaki önemli akımları en önce private equity evreninde gözlemleriz. Yani henüz borsada olmayan şirketler finansman sağlamak için tura çıktıklarında hangi sektörden şirketler daha kolay, daha fazla yatırım buluyorsa yakın gelecekte o sektör büyüyecektir. Bunu tespit ettikten sonra döner borsada o sektörde işlem gören şirket hisselerine bakılır ve makul olanları erkenden portföylere alınır. Benzer şekilde risk de erkenden bu şekilde gözlemlenebilir. Geçtiğim 2 haftada Blue Owl, Blakcstone ve Blackrock hikayeleri private credit tarafında riskler olabileceğini düşündürdü. Aslında bu risk hala olabilir ama daha önemlisi bunun bir sistemik riske dönüşüp dönüşmeyeceğiydi. Bunu anlamak için sistemik riskin kalbinde bulunan bankaların CDS’lerine bakmak gerekiyor. Gördüğüm kadarıyla Amerikan bankalarının CDS’leri olabildiğince normal, ama Avrupa ve Japon bankalarının CDS’leri son 1 aylık ortalama değerlerin üzerine çıkmış durumda. Yani piyasa gerçekten biraz korkmuş. Ama aynı metriklere son 1 hafta için bakarsak stres neredeyse sıfırlanmış ve banka CDS’leri 1 haftalık ortalamanın altına gelmiş durumda. Aşağıdaki ilk resim 1 haftalık ortalamaya göre cari durumu gösterirken ikinci resim 1 aylık ortalamaya göre durumu gösteriyor.
Bu ortam için bir başka gösterge ise bond spread dedikleri, çöp bonolar ile yatırım yapılabilir bonolar (IG) arasındaki getiri makası. Klasik olarak sistemik risk algısı ortaya çıktığında bu spread açılır çünkü para junk lardan çıkıp IG lere girer. Aşağıdaki grafiğin alt kısmında gösterilen spread benim gözüme bir risk fiyatlıyormuş gibi gelmedi. Siz ne düşünürdünüz? Evet haklısınız, turuncu histogram yığını gerçekten tepkisiz.
Bu durumda şimdilik private credit tarafında da geniş çaplı bir sorun olmayabilir diye değerlendiriyorum.
O yüzden genel olarak hisse piyasalarında risk fiyatlamalarını biraz abartılı buluyorum. Çünkü sonuçta ABD’de özellikle yeni teknoloji alanında yatırımlar devam ediyor ve büyüme oradan çalışacak. Zaten iyimser ortamda Micron hissesinin performansını görmüşsünüzdür son iki günde. Donald Bey’in ‘’her şey çok güzel olacak’’ temalı çıkışından sonra 2 gündür SPX endeksinde telco ve info tech hisseleri ciddi alıcılı çalıştı, hatta dünkü kararsızlıkta bile. Acaba piyasa Oracle ile ilgili capex krizini atlattı mı? Eğer bu doğruysa geri çekilmeleri fırsat bilmek gerek.
Aslına bakarsanız analiz/görüş yazan birisinin okuyucuya soru sormasını çok sevmiyorum. Düşündürmek için ara sıra ben de yaparım ama genel olarak okuyucuya bilgiyi vermek gerek. O nedenle sorudan sonra kendime göre cevabı da vereyim; bence piyasada şu anda Amerikan ekonomisine dair veri seti dışında önemli bir risk yok. Macro görünüm henüz aşağı dönmüş değil ama aşağıda görülen perakende satışların aylardır zayıflaması görünüm için bir red flag!
Enflasyon tarafı ise aşağıda görüleceği üzere artık düşmüyor. Hatta süper core dedikleri enflasyon geçen ay sıçrama yapmıştı. Bu gün gelecek enflasyon verisi oldukça önemli olacak.
Şimdi bir de istihdam piyasasından birkaç resme bakalım. İlk resim JOLTS (Job openings) ile ilgili ve kalemler zaten yeterince açık. Anlaşılacağı üzere Amerikan istihdam piyasasındaki açık pozisyon sayısı giderek azalıyor ve son verilerde bu zayıflama eğilimi ivme kazanmış durumda. Alt grafikte görülen durum ise işini bir kere kaybeden Amerikalı’nın artık yeni iş bulmasının çok daha zor olduğunu gösteriyor. Daha geniş perspektifte grafikte gösterdiğim her iki değişken de Covid öncesi ‘’normal’’ dönemin altına gelmiş durumda. 🚩 🚩 🚩
Diğer yandan beşki de film henüz başlıyor olabilir. Aşağıdaki grafikte geçici istihdam ve tarım dışı istihdama (TDI) dikkat edelim. Büyüme pozitif olduğu için daha öncekilerde geçici istihdamın düşmesiyle birlikte düşen TDI ve ardından gelen resesyon bu sefer olmadı ve büyük ihtimalle de olmayacak. Ama TDI de dikkate değer bir düşüş beklediğimi söylemeliyim. Genellikle istihdamın düştüğü zamanlarda kalan iş gücü kalifiye kadro olduğu için ücretler artar ama bu toplumun çoğunu ifade etmeyeceği için enflasyona yukarı yönlü katkı yapmaz. Bu nedenle harcama fonksiyonunun ileride çok etkin olmayacağını sanıyorum. Enflasyon daha çok hammaddeden gelecektir.
Altın ve gümüş tarafında ise ufak ufak toplamak gerektiğini değerlendiriyorum. Ancak bu tam anlamıyla makro bir değerlendirme ve fiyatlara girmesi aylar alabilir. Bu yüzden sabahtan akşama portföyü parlayan metallerle doldurmamak gerekiyor. Sonuçta bu malı biz kaldıramayacağız ve kaldıracak olan abiler henüz girmediler. Big Short’u izleyenler bilir, realite ancak büyükler gelince fiyatlanır.
Bu aşamada benim içimi en rahat ettiren yatırım modeli altın fiyatının aşağı geldiği günlerde seviyesi vadeye göre değişmek kaydıyla aşağılardan opsiyon satarak prim toplamak ve opsiyonlarımdan bazılarına hit ederse de oralardan long olmak. Bu durum işin başında doğru hesaplama yapmayı gerektiriyor; almak istediğim seviyelere, alabileceğim kadar büyüklüğe denk gelecek opsiyonları yazmam gerekiyor. Aksi taktirde aşırı büyük pozisyon istenmeyen sonuçlara neden olabilir.
Bahsetmem gereken ve diğerleri gibi bertaraf edilemeyen bir risk daha var aslında… ABD’nin dağları cüce gibi gösteren borcu sürekli olarak ısıtılıp ısıtılıp karşımıza gelecektir. BU dönemlerde tahvil piyasası ve hisse piyasasını vuracaklarına emin olabilirsiniz. Bu roundların her biri bence hisseleri coverlayıp getiri elde etmek ve aşağılardan cash secured putlar ile prim toplamak için fırsat. Bunu yapan ile yapmayan arasında senelik bazda ciddi bir alfa olacaktır.
